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進口銅精礦TC  （單位：美元/噸）

中國電解銅社會庫存  （單位：萬噸）

COMEX與LME銅價差  （單位：美元/噸）

近期，滬銅價格重新站上10萬元/噸關口。美伊啟動為期兩周的停火談判，盡管進程存在反復，但市場恐慌情緒已明顯緩解。隨著中東地緣局勢緩和，銅價走勢將回歸基本面主導。

從供應端來看，國內(nèi)外市場均面臨減產(chǎn)沖擊。國內(nèi)方面，冶煉廠產(chǎn)量受到原料短缺與裝置檢修的雙重制約。一方面，礦端供應緊張持續(xù)加劇。當前，進口銅精礦現(xiàn)貨TC指數(shù)已跌至歷史低位，國內(nèi)港口銅精礦庫存較去年同期下降。另一方面，冷料與廢銅供應同樣趨緊。南方粗銅加工費降至1000元/噸，北方粗銅加工費降至700元/噸，均已處于歷史低位。與此同時，再生銅全面實施“反向開票”政策，帶票廢銅供應緊張格局未改，江西、廣東等地再生銅原料票點繼續(xù)維持在10%以上。同時，二季度為國內(nèi)冶煉廠傳統(tǒng)檢修季節(jié)。盡管硫酸價格高企，但在銅礦與冷料雙重短缺的制約下，國內(nèi)冶煉廠產(chǎn)量預計逐月下降。

海外方面，銅生產(chǎn)主要受到硫酸短缺的沖擊，尤以剛果（金）的濕法銅項目為甚。2025年，剛果（金）精銅產(chǎn)量為273.3萬噸，占全球比重的9.6%，其中，約90%采用濕法冶煉工藝，該國硫酸生產(chǎn)所用的硫磺原料中80%來自中東。一季度，剛果（金）硫磺進口量同比下降11%，至36.85萬噸；硫酸進口量更是驟降74%，至2.92萬噸。硫酸作為礦石浸出的關鍵化學品，其短缺將顯著制約當?shù)貪穹ㄣ~的生產(chǎn)。從總體來看，預計后市全球精銅供應將從高位回落，供應端的支撐作用將逐步凸顯。

從需求端來看，當前市場仍處于需求旺季。雖然短期銅價上漲令銅材企業(yè)開工率小幅下滑，但相較于去年同期仍處于高位。截至4月9日，SMM統(tǒng)計的電解銅桿開工率為79.98%，高于去年同期水平。精銅桿企業(yè)補庫意愿較前期有所下降，原料庫存降至29300噸。終端提貨速度春節(jié)后首次出現(xiàn)放緩，精銅桿成品庫存增加至45300噸。另外，再生銅桿開工率仍處于低位。雖然精廢桿價差已經(jīng)回到優(yōu)勢線1100元/噸上方水平，但廢銅桿產(chǎn)量下降，對精銅桿的替代量仍十分有限，銅桿訂單繼續(xù)向精銅桿轉移。

從整體來看，在前期銅價大跌過程中，銅材企業(yè)及終端補貨充分，銅價站上10萬元/噸上方后需求有小幅回落。但從終端消費來看，需求仍存韌性。1—2月，電網(wǎng)投資完成額同比增長79.84%，1—2月，電源投資完成額同比增長32.35%。3月，新能源車銷售同比增長1.2%，新能源車出口同比增長1.3倍。由此可以看出，中國電力領域維持高景氣度，內(nèi)外市場新能源車銷售在好轉，中東地緣沖突進一步凸顯全球能源轉型的緊迫性。預計后市全球電力投資以及汽車電動化進程將加速，從而帶動銅中期需求。因此，短期內(nèi)，高銅價對需求的抑制力度或有限。

截至4月16日，全球銅庫存總量為127萬噸，較前一周下降1.5萬噸，主要去庫力量仍來自中國。值得關注的是，COMEX與LME銅價差已擴大至100美元/噸以上，COMEX銅貨源向LME市場流動的動力減弱。LME 0—3合約價差從年度最高113美元/噸收窄至26美元/噸，國內(nèi)銅進口窗口因此趨于關閉，進口銅對國內(nèi)供應的補充力度下降。疊加國內(nèi)冶煉廠二季度減產(chǎn)預期，國內(nèi)社會庫存仍有望延續(xù)去化態(tài)勢，全球高庫存壓力將進一步緩解。

綜上所述，地緣風險對市場的沖擊接近尾聲，銅價走勢將回歸基本面主導。全球精銅產(chǎn)量預計逐步回落，供應端支撐作用將持續(xù)增強。需求端短期受高銅價壓制，但電力與新能源車領域的中期增長邏輯清晰，需求韌性猶存，全球庫存有望進一步去化。銅價仍具上漲空間，但短期內(nèi)，由于高銅價抑制需求以及美伊談判進程反復，預計銅價上漲過程將出現(xiàn)反復。

（作者單位：建信期貨）