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1月，滬鋅價(jià)格以超11%的累計(jì)漲幅實(shí)現(xiàn)“開(kāi)門紅”，主要得益于市場(chǎng)情緒回暖和行業(yè)基本面改善。本周，在宏觀情緒降溫影響下，鋅價(jià)雖出現(xiàn)回調(diào)，但仍表現(xiàn)出較強(qiáng)韌性。

1月，貴金屬及有色金屬領(lǐng)漲大宗商品市場(chǎng)，源于兩大宏觀因素驅(qū)動(dòng)：一是海外地緣政治風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)（如格陵蘭島、伊朗、俄烏局勢(shì)及歐美貿(mào)易摩擦），驅(qū)使市場(chǎng)尋求大宗商品作為配置方向；二是美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)疲軟，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)2026年降息預(yù)期增強(qiáng)，導(dǎo)致美元走弱，進(jìn)一步提升了貴金屬和有色金屬的金融溢價(jià)。上周五，市場(chǎng)出現(xiàn)轉(zhuǎn)折：一是黃金、白銀價(jià)格沖高回落，推升避險(xiǎn)情緒；二是美聯(lián)儲(chǔ)主席人選公布，引發(fā)多頭情緒退潮，導(dǎo)致銅、鋁、鋅等有色金屬價(jià)格跟隨下跌。

礦端供應(yīng)再度趨緊，TC跌至低位。2025年，鋅精礦市場(chǎng)經(jīng)歷了從供應(yīng)緊張到供應(yīng)寬松的轉(zhuǎn)變。隨著海外礦山恢復(fù)及新礦投產(chǎn)，TC持續(xù)回升，產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)由礦端轉(zhuǎn)移至冶煉端，極大提振了冶煉廠開(kāi)工積極性。旺盛的原料需求，疊加三季度末冶煉廠提前開(kāi)啟冬儲(chǔ)備庫(kù)，為后續(xù)供應(yīng)緊張格局埋下伏筆。進(jìn)入四季度，市場(chǎng)供需格局驟然收緊，推動(dòng)TC大幅下滑至絕對(duì)低位。供給端，一方面，國(guó)內(nèi)北方礦山進(jìn)入季節(jié)性檢修；另一方面，滬倫鋅比值走低，鋅精礦進(jìn)口窗口關(guān)閉，國(guó)內(nèi)冶煉廠被迫轉(zhuǎn)向國(guó)產(chǎn)礦。需求端，高開(kāi)工率冶煉廠對(duì)原料需求旺盛，形成了“礦端趨緊而錠端放量”的局面。

直至2026年1月，隨著滬倫鋅比值修復(fù)、進(jìn)口窗口開(kāi)啟以及冶煉廠冬儲(chǔ)完成，國(guó)產(chǎn)礦市場(chǎng)進(jìn)入供需雙弱平衡階段，國(guó)產(chǎn)TC跌勢(shì)暫穩(wěn)。然而，礦端整體供應(yīng)偏緊格局并未實(shí)質(zhì)性扭轉(zhuǎn)，加工費(fèi)全面反彈仍需時(shí)間。截至1月末，國(guó)產(chǎn)與進(jìn)口TC分別報(bào)1500元/噸和25.50美元/干噸，市場(chǎng)成交清淡。

冶煉廠原料庫(kù)存為32.40萬(wàn)金屬噸，折合22.70天用量，仍處于偏低水平。消費(fèi)淡季和高鋅價(jià)，并未使庫(kù)存大幅累積，鋅價(jià)下方支撐較強(qiáng)。生產(chǎn)端開(kāi)工情況出現(xiàn)分化。2025年12月，受加工費(fèi)（TC）回落等因素影響，精煉鋅產(chǎn)量超預(yù)期下降至約55萬(wàn)噸。進(jìn)入2026年1月，隨著鋅價(jià)回升，冶煉廠生產(chǎn)積極性得到提振，產(chǎn)量環(huán)比恢復(fù)至約57萬(wàn)噸。

元旦假期后，國(guó)內(nèi)鋅價(jià)大幅上漲，對(duì)下游采購(gòu)意愿形成一定抑制。由于終端訂單表現(xiàn)不佳和鋅價(jià)高位帶來(lái)的成本壓力，部分下游企業(yè)已于上周陸續(xù)提前進(jìn)入春節(jié)假期，導(dǎo)致企業(yè)開(kāi)工率明顯下滑，春節(jié)前補(bǔ)庫(kù)力度較為有限。從庫(kù)存表現(xiàn)看，截至1月29日，SMM三地鋅錠社會(huì)庫(kù)存為10.83萬(wàn)噸，較2025年12月31日小幅增加0.88萬(wàn)噸；上期所精煉鋅庫(kù)存為6.52萬(wàn)噸，較2025年12月31日減少4.639噸；LME鋅庫(kù)存仍處于約11萬(wàn)噸的相對(duì)低位，較2025年12月31日小幅增加3675噸。從整體來(lái)看，國(guó)內(nèi)外顯性庫(kù)存仍處于偏低水平，對(duì)鋅價(jià)下方仍構(gòu)成一定支撐。

綜合來(lái)看，2026年開(kāi)年，在基本面與市場(chǎng)情緒驅(qū)動(dòng)下，鋅價(jià)強(qiáng)勢(shì)上行并突破2022年6月以來(lái)的高位。隨后雖因市場(chǎng)情緒轉(zhuǎn)變自高位回落，但整體表現(xiàn)相對(duì)抗跌，顯示下方支撐仍存。從短期來(lái)看，國(guó)內(nèi)春節(jié)假期臨近，下游采購(gòu)積極性受抑，預(yù)計(jì)鋅錠社會(huì)庫(kù)存將出現(xiàn)季節(jié)性累積，鋅價(jià)進(jìn)一步上行受到抑制。從中長(zhǎng)期來(lái)看，原料端供應(yīng)持續(xù)偏緊，將繼續(xù)為鋅價(jià)提供較強(qiáng)支撐，滬鋅仍可維持偏多思路，后市需要重點(diǎn)關(guān)注春節(jié)假期后上下游復(fù)工復(fù)產(chǎn)節(jié)奏。宏觀層面，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)因素仍是影響鋅價(jià)的關(guān)鍵變量。

(作者單位：宏源期貨 )