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多晶硅價(jià)格在7月初的快速上漲之后，已經(jīng)歷了兩個多月的震蕩過程，加權(quán)合約價(jià)格大致在4.9萬~5.8萬元/噸區(qū)間寬幅波動。進(jìn)入10月，前期市場上流傳的部分產(chǎn)能整合政策節(jié)點(diǎn)已過，產(chǎn)能整合卻并未確定性落地，預(yù)期與現(xiàn)實(shí)或開始階段性再博弈。

能耗標(biāo)準(zhǔn)重構(gòu)

產(chǎn)能整合落地仍需等待

9月16日，國家標(biāo)準(zhǔn)化管理委員會發(fā)布的《硅多晶和鍺單位產(chǎn)品能源消耗限額（征求意見稿）》標(biāo)志著能耗監(jiān)管進(jìn)入實(shí)質(zhì)性強(qiáng)化階段。新標(biāo)準(zhǔn)將棒狀硅三級綜合能耗上限從現(xiàn)行的10.5kgce/kg收緊至6.4kgce/kg，顆粒硅單位產(chǎn)品綜合能耗標(biāo)準(zhǔn)3.6~5.0 kgce/kg。這一變化將對高耗能、低效率產(chǎn)線形成系統(tǒng)性擠出效應(yīng)，提高行業(yè)準(zhǔn)入門檻。據(jù)中國有色金屬工業(yè)協(xié)會硅業(yè)分會的初步統(tǒng)計(jì)，現(xiàn)有產(chǎn)能結(jié)構(gòu)有序調(diào)整后，國內(nèi)多晶硅有效產(chǎn)能將降至約240萬噸/年，較2024年底下降16.4%，與已建成的裝置產(chǎn)能相比下降31.4%。

但需注意的是，該政策當(dāng)前仍處于征求意見階段，正式落地還需時(shí)間。根據(jù)相關(guān)通知內(nèi)容，征求意見的截止時(shí)間為2025年11月15日，標(biāo)準(zhǔn)正式發(fā)布后的執(zhí)行周期為12個月，按此推算，修訂后標(biāo)準(zhǔn)的執(zhí)行時(shí)間預(yù)計(jì)在2026年底，當(dāng)前不符合修訂后標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)生產(chǎn)線仍然留有技術(shù)改造時(shí)間，因此，短期內(nèi)對產(chǎn)能端的實(shí)質(zhì)約束有限。換言之，能耗政策對盤面的邊際影響目前主要體現(xiàn)在“預(yù)期重定價(jià)”，而非“供給收縮現(xiàn)實(shí)化”。

盡管此前上市硅料公司在融資公告中已明確表示，將有部分資金用于供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的資金儲備，推進(jìn)多晶硅產(chǎn)能結(jié)構(gòu)性調(diào)整。但是市場期待的“產(chǎn)能整合政策”至今仍未有明確文件或執(zhí)行方案出臺。產(chǎn)能整合政策在市場博弈中延遲兌現(xiàn)，使得政策預(yù)期對價(jià)格的進(jìn)一步拉動乏力。綜合來看，產(chǎn)能政策對多晶硅價(jià)格的長期運(yùn)行邏輯具備正外部性，但在短期層面，尚不足以改變現(xiàn)實(shí)的供需格局。同時(shí)，市場對長時(shí)間的敘事感到疲倦和鈍化，邊際作用正在不斷轉(zhuǎn)弱。

價(jià)格傳導(dǎo)不暢壓制上行空間

供需壓力仍存

9月，多晶硅現(xiàn)貨價(jià)格繼續(xù)上漲，期現(xiàn)貨基差由主力合約升水現(xiàn)貨轉(zhuǎn)為貼水現(xiàn)貨?；铍A段性轉(zhuǎn)換反映了下游企業(yè)的預(yù)期性補(bǔ)庫與對政策的提前反應(yīng)，但真正的供需改善并未顯現(xiàn)。從產(chǎn)業(yè)鏈的利潤分配來看，在“反內(nèi)卷”預(yù)期開始之后，硅料生產(chǎn)企業(yè)的利潤情況有顯著好轉(zhuǎn)。根據(jù)百川盈孚的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，截至9月底，多晶硅行業(yè)毛利潤已超過9000元/噸。硅料生產(chǎn)企業(yè)的毛利率較低點(diǎn)順利修復(fù)。但是，下游終端組件環(huán)節(jié)提價(jià)并不順利，由于國內(nèi)需求疲軟及海外市場訂單調(diào)整，采購意愿偏弱，對上游漲價(jià)表現(xiàn)出部分抵觸。價(jià)格傳導(dǎo)鏈條不順暢，反映終端的實(shí)際需求不算樂觀。國家能源局發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，1—8月，國內(nèi)新增光伏裝機(jī)230.61GW，同比增長65%；但是，8月，全國新增光伏裝機(jī)僅為7.36GW，同比下降55%，上半年“搶裝潮”將需求前置后，后續(xù)需求乏力。

10月，多晶硅市場將供增需減，短期供需平衡尚未顯現(xiàn)。據(jù)SMM統(tǒng)計(jì)，10月，青海地區(qū)生產(chǎn)企業(yè)預(yù)計(jì)復(fù)產(chǎn)，同時(shí)有新產(chǎn)能企業(yè)爬產(chǎn)，多晶硅產(chǎn)量將超市場預(yù)期增加。下游硅片企業(yè)則因配額限制等原因適當(dāng)減產(chǎn)，硅片產(chǎn)出或?qū)⑾陆怠目傮w來看，10月，多晶硅累庫壓力依舊存在。庫存端，上下游庫存結(jié)構(gòu)有一定變化，期貨倉單起到蓄水池作用，但全行業(yè)庫存估計(jì)在45萬噸左右，庫存滯留問題在當(dāng)前供需狀態(tài)下難有改觀。

進(jìn)入四季度，多晶硅期貨市場面臨倉單集中注銷與交割壓力。按照廣期所相關(guān)規(guī)則，11月最后一個交易日閉市后，交易所對多晶硅期貨倉庫標(biāo)準(zhǔn)倉單和廠庫標(biāo)準(zhǔn)倉單進(jìn)行統(tǒng)一注銷，生產(chǎn)日期超過90天的倉單貨無法繼續(xù)向后轉(zhuǎn)拋。按此時(shí)間大致推算，則至少有2萬噸倉單貨受到注銷影響，倉單消納壓力使2511合約面臨價(jià)格壓制。

綜合政策預(yù)期、產(chǎn)業(yè)現(xiàn)實(shí)來看，硅料價(jià)格在前期經(jīng)歷政策預(yù)期與短期補(bǔ)庫驅(qū)動后，在政策實(shí)際落地或出現(xiàn)新的催化變量之前，市場可能進(jìn)入基本面修正階段。產(chǎn)能整合政策與企業(yè)不低于成本價(jià)銷售能夠在中長期構(gòu)建價(jià)格底部，但短期價(jià)格仍然面臨庫存高位與需求疲軟的現(xiàn)實(shí)約束。預(yù)計(jì)10月受倉單注銷、庫存滯留及下游排產(chǎn)降低影響，多晶硅期貨價(jià)格將偏弱運(yùn)行。（作者單位：五礦期貨）