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供應壓力略緩，宏觀配置推波助瀾

1、銅礦成本下降邊際空間減弱 礦山投資下降加大銅礦產(chǎn)出干擾率

2016年全球銅礦產(chǎn)出同比增幅在近4%，而進入2017年，各方對于銅礦產(chǎn)出預估值大幅回落至0%一線。由于年內工業(yè)品出現(xiàn)大漲，無論電力成本、柴油價格亦或鋼球、化工品等消耗品均出現(xiàn)的大幅度的調價，以原油為例從年內最低位置已上漲翻倍。由此可見采礦中的剛性成本提升，要繼續(xù)降低成本僅有通過提高效率或技改一類措施。而經(jīng)歷2011年熊市以來，銅價已連續(xù)下跌超5年，礦山通過增效降成本的努力空間已有限，疊加近年來礦山企業(yè)已明顯進入降低資本支出模式，礦山維護以及新探礦支出的減少，加大了2017年礦產(chǎn)出干擾率，故整體來看，2017年銅礦供應壓力將有一定程度緩解。

 2、通脹商品配置需求以及多得-佛蘭克法案廢除的可能增加資金對銅市場青睞度

資金配置端，2016年通脹數(shù)據(jù)在3季度觸底后迅速反彈，油價方面OPEC與非OPEC產(chǎn)油國達成了十五年來首個減產(chǎn)協(xié)議，原油價格上揚進一步拉高全球通脹預期。而2017年市場預期收益率的上升，疊加美聯(lián)儲加息之后流動性的收縮，利空期債市場。債產(chǎn)品收益壓力攀升，疊加市場通脹壓力，債市資金配置商品的需求可能增加。此外特朗普的競選聲明中有廢除多得-弗蘭克法案，而該法案的重大影響是其第619節(jié)的沃克爾規(guī)則，該規(guī)則禁止美國銀行參與自營交易。若多得-佛蘭克方案被廢除，則對于交易端通過商品來對沖通脹風險的操作可實施空間增加，整體市場配置商品的需求增加。市場資金面增加在商品上的參與度將加大銅價的波動空間，并且對銅價底部抬升形成助力。

 3、實際消費面，短端存在情緒性渠道補庫支撐，二季度后消費存在被證偽可能

實際消費面，內外貿(mào)長單升水同降，表明消費端并未出現(xiàn)一致性全面好轉。終端消費面，空調、汽車等在2016年高基數(shù)增長下，面臨繼續(xù)回升乏力，尤其下半年再疊加房地產(chǎn)調控壓力顯現(xiàn)，進一步影響消費端預期。電力方面，十三五發(fā)展規(guī)劃主要集中在能源結構端，電網(wǎng)投資有望放緩，雖然存在2016年國網(wǎng)招標17年交貨的效應，但更大程度僅維持平穩(wěn)，難以有大的增長亮點。故2016年底以及2017年一季度預計支撐銅價因素主要在于再庫存需求。但需注意的是，本輪再庫存與以往存在差異，企業(yè)再庫存缺乏內生性力量，主要依靠情緒性防通脹的由終端渠道補庫的外逼式動力。故一旦通脹情緒減弱，并且新訂單跟進下降，則倒逼式補庫存在退潮可能。

 價格展望：

我們對于銅價運行重心抬升的信心增加，運行空間上行至4800-6800美元。

節(jié)奏方面，消費旺季前，市場的補庫邏輯依然存在，銅價震蕩上行。進入消費旺季周期，市場需觀察實際旺季效應，若旺季被證偽則銅價面臨調整壓力。故整體在一季度消費無法證偽的時間段，銅價受支撐，有望繼續(xù)上沖。進入二季度后，消費面的實質性表現(xiàn)將直接影響銅價能否繼續(xù)高位運行的走勢。2017年下半年整體房地產(chǎn)市場調控效應顯現(xiàn)，消費面的實際運行狀況需跟蹤PPP項目以及外延需求對沖房地產(chǎn)風險的效果。

整體銅價運行節(jié)奏強度上，依托于通脹狀況以及美國是否廢除多得-弗蘭克法案的實際效用。

 主要風險因素：

1、PPP項目無法對沖2017年房地產(chǎn)市場風險

2、特朗普競選聲明中提到的要廢除多得-弗蘭克法案被否決

3、通脹壓力被證偽

鋁

供需存在惡化壓力，鋁價短期難漲長期難跌

1.利潤逐漸被擠壓 投產(chǎn)節(jié)奏存在不確定性：

2016年4季度以來廠商投產(chǎn)較為密集，運行產(chǎn)能快速上升。由于產(chǎn)能投放主要位于山東、內蒙和新疆等低成本地區(qū)，因此產(chǎn)能投產(chǎn)的可行性相對較高。不過另一方面，不斷上升的成本使得電解鋁廠利潤空間受到明顯擠壓，因此總體而言，盡管2017年運行產(chǎn)能環(huán)比上升可能性較大，但實際投放節(jié)奏存在相當?shù)牟淮_定性。

2.地產(chǎn)高壓限購 汽車板塊暗含隱憂：

作為電解鋁消費的最大組成部分，2017年的地產(chǎn)板塊在限購政策高壓下表現(xiàn)令人擔憂。而作為2016年最大黑馬的汽車行業(yè)在2017年存在著相當大的不確定性?？偟膩碚f，近年來我國鋁消費量增速下行的趨勢比較明顯，因此我們認為2017年需求端可能不會有太亮眼的表現(xiàn)。

3.運輸問題導致到貨延后 現(xiàn)貨升水或回落：

由于2015年4季度開始的較大規(guī)模減產(chǎn)以及鋁錠產(chǎn)量占比的不斷下降，而需求端在各種政策刺激下表現(xiàn)強勁，今年上半年庫存出現(xiàn)銳減。此外，鋁錠產(chǎn)地的不斷西移使得鋁錠庫存水平對運輸情況變化十分敏感。隨著運輸恢復正常的預期逐漸成為共識，我們認為2017年庫存水平將整體上行, 且有鑒于此，持續(xù)不下的高升水得到很大緩解。

價格展望：

我們認為，2016年的電解鋁價格大漲由一系列短期不可持續(xù)因素和影響巨大的外部因素造成。而究其根本逐條推敲，我們認為在2016年推漲鋁價的因素逐漸失效的概率較大。從供需角度出發(fā)，鋁價面臨一定的回調風險。

中短期內，由于新疆地區(qū)庫存數(shù)量仍在累積，鋁價下落的風險只是被延后而不是化解。因此在節(jié)后運輸逐漸恢復正常、西北地區(qū)鋁錠庫存逐漸出清的幾個月內，我們認為鋁價在目前位置徘徊或者明顯回調的可能性更大。

展望明年全年，供應上升、消費環(huán)比走弱為2017年全年定下了基調，但明顯上升的成本逐漸侵蝕電解鋁企業(yè)的利潤空間，加上環(huán)保常態(tài)化以及供給側改革等政策性，鋁廠投產(chǎn)的積極性可能會受到很大打擊。因此，我們認為2017年全年鋁價難有亮眼表現(xiàn)，但下行空間亦比較有限。預計主力合約運行區(qū)間為12000-14000元/噸。

主要風險：

1，地產(chǎn)、汽車等行業(yè)需求斷崖式下跌，庫存高企

2，新疆地區(qū)庫存東移節(jié)奏偏離預期

3，美國政府政策性風險（多德弗蘭克法案變動、能源政策影響原油價格以及加息節(jié)奏偏離預期以及相應的人民幣貶值等）

4，政策面出現(xiàn)變動，比如工業(yè)調整專項基金、環(huán)保方面常態(tài)化等影響電解鋁行業(yè)生產(chǎn)成本

鋅

鋅礦短缺故事步入尾聲，鋅價或前高后低

主要觀點：

對于2017年鋅市場，我們認為鋅價將維持高位震蕩態(tài)勢，從節(jié)奏上將呈現(xiàn)先高后低走勢。

第一階段，2016年底至2017年年初，鋅礦供應態(tài)勢或進一步緊張，處于最緊張階段，對鋅價仍將形成持續(xù)支撐和提振。一方面，冶煉企業(yè)冬儲備礦需求凸出；另一方面，冬季北方礦山生產(chǎn)和運輸受到氣溫下降限制。加上2016年鋅錠全面去庫存十分徹底，低庫存有望繼續(xù)維持，對鋅價也為強支撐。

第二階段，2017年一季度末持續(xù)至年底，鋅礦短缺故事逐步退場&國內房地產(chǎn)投資下滑拖累，鋅價回落風險加大。隨著國內外礦山的逐漸復產(chǎn)和新增產(chǎn)能的釋放，2017年后期鋅礦短缺故事難以繼續(xù)演繹，加上受國內房地產(chǎn)調控影響，鋅消費端增長難以樂觀預期。

價格展望：

預計2017年內外鋅價波動區(qū)間為25000-16000元/噸和3000-2100美元/噸。

操作策略：

1、  2017年一季度：

（1）滬鋅多單輕倉介入或持有

（2）買滬鋅拋倫鋅反套持有

2、2017年一季度后：

（1）內外鋅把握逢高沽空機會

（2）鋅反套機會逐步平倉，把握階段性買倫鋅賣滬鋅正套機會

宏觀影響因素：

1. 通脹預期：整體利多，但邊際效用或減弱。

2. 歐洲大選：集中于一季度末及二季度，將對市場形成階段性壓制。

3. 美國加息：2016年12月15日美國2016年加息靴子落地，2017年將延續(xù)加息路徑，美元指數(shù)維持高位或進一步走高，對鋅價有一定壓制。

4. 中國房地產(chǎn)政策調控：房地產(chǎn)調控后，房地產(chǎn)入場資金部分轉移至股票和大宗。但對于大宗商品來說，供需影響為根本，因此房地產(chǎn)調控后相關工業(yè)品包括鋅的消費將受到拖累，這對于鋅價或有所不利。

鎳

今朝空遺恨，明日幾多愁

2017年的鎳市場，總體上我們認為震蕩略偏多的格局，高點可能出現(xiàn)在13500-14800美元/噸，低點可能會出現(xiàn)在9500美元/噸附近。對應國內高點可能在115000-128000元/噸，低點可能在8萬元/噸附近。但其中變數(shù)會比較大，邏輯切換可能會相對較快。階段性的漲跌需要密切關注上游菲律賓鎳礦和下游不銹鋼的政策力度。從節(jié)奏上來說，我們比較擔心下半年房地產(chǎn)市場限購帶來的影響開始發(fā)酵，從而從需求端對鎳價形成較大壓力。

基本面主要邏輯： 

（1）房地產(chǎn)限購持續(xù)，加上汽車、家電等增速可能下滑，明年終端需求增速可能穩(wěn)中放緩。

（2）不銹鋼新產(chǎn)能投放加快，產(chǎn)量增速平穩(wěn)。但可能面臨供給側改革的深入而影響產(chǎn)量。一方面影響鎳鐵及電解鎳的需求，而另一方面如果終端需求階段性旺盛，則不銹鋼價格面臨上漲從而會帶動整個產(chǎn)業(yè)鏈價值的提升。

（3）如果菲律賓最新一批的審查鎳礦能順利通過，則對明年的鎳礦供應影響并不大，且大概率能被印尼鎳鐵產(chǎn)量的增加所抵消。但如果停產(chǎn)升級，則明年鎳礦供應將可能成為瓶頸，也是對于2017年影響可能最大的不確定因素，但總體偏利多方向。

操作策略：

基于明年總體略偏多，但以震蕩為主的行情判斷，單邊上只能適宜輕倉區(qū)間操作，上半年逢低多可能更為安全，下半年則可能更需要謹慎。

風險因素：

1.菲律賓環(huán)保限礦政策。

目前菲律賓仍有一些鎳礦在進一步的審查中，如果大部分不能通過審查而停產(chǎn)，則明年將對我國鎳鐵產(chǎn)量帶來較大的沖擊，從而提振鎳價。而反之則支撐作用減弱。

2.國內房地產(chǎn)限購政策影響發(fā)酵。

房地產(chǎn)限購政策明年大概率持續(xù)，而隨著房地產(chǎn)增速的放緩，可能在下半年影響發(fā)酵，拖累相關的家電、裝飾等行業(yè)的需求。

3.人民幣匯率波動。

美聯(lián)儲大概率加息，人民幣預期將繼續(xù)貶值，貶值幅度將對內外鎳的比值帶來較大的變化，同時也有利于滬鎳價格的上漲。

4.環(huán)保力度升級蔓延。

今年在黑色上的環(huán)保升級帶動黑色金屬大幅上漲，并有可能蔓延到不銹鋼等行業(yè)。一旦環(huán)保升級，可能導致不銹鋼產(chǎn)量在階段性大幅縮減，從而減弱對鎳鐵、鎳板的需求。不過對鎳價影響依然需要看當時終端需求的階段性表現(xiàn)，如果終端需求階段性旺盛，則不銹鋼價格面臨上漲從而會帶動整個產(chǎn)業(yè)鏈價值的提升。因此，終端需求階段性的變化和不銹鋼環(huán)保政策階段性影響將對鎳價可能帶來不同的影響。